公共固定收益

固定收益市場環境較預期良好的三個原因

2023年7月 – 3 分鐘閲讀

儘管現時已出現多項風險引發固定收益市場波動及憂慮，但仍有理由相信目前的固定收益市場存在眾多具有吸引力的投資機會。

對經濟衰退的憂慮、通脹及信貸環境收緊均對固定收益市場的投資氣氛造成影響，引發投資者對信貸息差擴闊及即將出現的違約潮感到憂慮。儘管市場的波動性及整體憂慮的情緒不容忽視，但倘若公共債務市場的投資者重新評估目前的整體風險回報水平，或許可以從中受惠。儘管市場充斥著負面情緒，我們認為投資者可能會發現目前的固定收益市場存在眾多具有吸引力的投資機會。以下為構成這種情況的三個原因：

1. 預期已久的經濟衰退

自2021年年底開始，隨著通脹壓力增加，多家主要央行隨之開啟加息週期，市場普遍認為經濟即將陷入衰退。雖然德國等部份國家於技術面上已陷入經濟衰退，但其他如美國等主要經濟體系可能要到2023年後段或2024年年初才會進入衰退，因此這可能是近年來最被廣泛預測的經濟衰退之一。這為企業提供充足的時間作準備，而企業管理層亦嚴格控制成本，同時將庫存維持在較低水平，因此幾乎沒有不利的指引。另外，許多企業亦降低槓桿水平，並主動延長其債務期限。例如，發行高收益債券的美國企業的淨槓桿率從一年前的3.7倍降至去年年底的3.4倍，而同期的利息保障倍數則從4.8倍上升至5.9倍¹。

因此，隨著經濟增長放緩，企業盈利可能會有序地下跌，而違約率有望低於以往衰退時期的水平。事實上，高收益債券發行人的財務狀況較疫情前更為強勁，有望渡過一段充滿挑戰的時期；同時，環球高收益債券市場的信貸質素自環球金融危機以來亦已大幅改善，其中目前BB級別債券發行人佔已發展高收益市場的52%，而B級別企業債券則佔39%（圖一）。

圖一：市場質素有所提升

資料來源：美銀。截至2023年3月31日。

經濟衰退無疑會令信貸質素出現一定程度的下降，但失業率仍處於紀錄低位，加上仍有數十萬個工作崗位處於空缺狀態。倘若消費者維持就業，經濟體系中許多行業有望維持強勁需求；這表明經濟衰退的程度可能不如預測人士預期的嚴重。

2. 錯配創造投資機會

雖然最近銀行業出現一系列的問題，但更多是由於優質銀行資產的市值下降，而非寬鬆的貸款標準所造成，但各家銀行日後必定會採取更為審慎的態度，例如減少信貸供應及提高信貸成本。由於銀行傾向於減少放貸，可能會導致公共市場借款人出現流動性問題，因此引發公共固定收益投資者的憂慮，但這些憂慮可能有些言過其實。

或許出乎意料的是，信貸供應減少的環境可能對公共及私募信貸市場的投資者有利。如今為原本向銀行借貸的一些發展穩健的企業提供資金的機會可能會有所增加；同時，隨著供需動態轉向朝著較為有利於貸款人，投資者不僅有望賺取具吸引力的收益率，並有望獲得額外的結構性保護。從本質上而言，對於願意明智地承擔信貸風險的投資者來說，於資金變得稀缺，甚至進入經濟低迷的時期，提供資金可能會帶來具有吸引力的回報。

3. 收益率提供適度的安全感

我們承認不明朗因素仍然存在，市場波動性可能會維持高企，但大部份已反映在價格上。除疫情最嚴重的時候外，大部份固定收益資產的收益率均處於環球金融危機以來的最高水平；從歷史上看，這為投資者帶來具有吸引力的總回報（圖二）。嘗試準確地把握進出市場的時機極為困難，但固定收益相較於許多其他資產類別有望帶來更高且穩定的絕對回報。

圖二：與過去20年相比，大部份固定收益資產類別的收益率均處於第80至第90百分位之間

資料來源：美銀美林、瑞士信貸、彭博及摩根大通。截至2023年5月15日。價格為美元。洲際交易所美銀非金融已發展市場高收益限制指數(HNDC)、瑞士信貸槓桿貸款指數、彭博環球綜合信貸總回報指數、彭博美國按揭抵押證券固定利率總回報指數、摩根大通新興市場企業債券廣泛多元化指數及摩根大通新興市場債券環球多元化指數。過往表現不一定反映未來績效。